Libra 2.0のトレードオフと持続性に関する詳細な分析

著者は、HashKey Capital のリサーチ ディレクター、Zheng Jialiang です。 HashKey Capital は、香港のデジタル資産グループ HashKey Group 傘下のブロックチェーン投資ファンドです。

リブラ協会は4月16日にホワイトペーパー2.0をリリースしました。ホワイトペーパーとビジョンのバージョン1.0と比較して、いくつかの大きな変更が加えられています。その中でも、Libraは規制当局に対して最も大きな善意を示していますが、Libraの長期的なビジョンは変わっておらず、金融インフラになるという考えを放棄しておらず、さらに野心的な目標を掲げていると考えています。これが私たちの見解と市場の見解の最大の違いです。

現在入手可能な限られた情報に基づいて、ブロックチェーン業界への影響について分析、予測、議論を続けます。この記事はホワイトペーパーの内容を包括的に紹介するものではないことに留意してください。より具体的で豊富な情報については、ホワイト ペーパーおよび関連する技術マニュアルの最新版を参照してください。

トレードオフ：コンプライアンス重視、規制以外の懸念を可能な限り維持

Libra 2.0 のホワイトペーパーでは、行われた変更が 4 つのポイントに明確にまとめられています。

1. 通貨構造ステーブルコインのバスケットに加えて、単一通貨に固定されたステーブルコインタイプを提供します。

2. 堅牢なコンプライアンス フレームワークを通じて Libra の支払いシステムのセキュリティを強化します。

3. 主要な経済的特性を維持しながら、許可のないアーキテクチャへの将来の移行を断念する。

4. Libra の通貨準備金の設計において強力な保護を構築します。

昨年 6 月に Facebook Libra について考えた際、私たちは単一通貨のステーブルコインの可能性と、Libra の成熟した形はまったく異なるものになるだろうと言及しましたが、これらはすべて Libra ホワイトペーパー 2.0 に反映されています。これは、この新しいテクノロジーとビジネス モデルが規制当局に受け入れられるためには、多大な努力、調整、適応が必要になることを示しています。しかし同時に、これがLibraの最終形態になるとは考えていません。バージョン 3.0 と更新されたホワイト ペーパーがリリースされる予定です。

上記の 4 つの変更のうち、1 つ目はコンプライアンスと経済に関するもの、2 つ目はコンプライアンスに関するもの、3 つ目はコンプライアンスとテクノロジーに関するもの、4 つ目は経済に関するものです。したがって、Libra の主な変更点はコンプライアンスと経済志向です。経済もコンプライアンスの枠組みの下で統一されており、技術的な変更（非許可のパブリックチェーンアーキテクチャの放棄）もコンプライアンスに役立ちます。つまり、本質的には、Libra は技術的な製品ではなく、多国間の監視に適応するために常にトレードオフを行っている経済構造なのです。

Libra が変更されていないのは、Move プログラミング言語や LibraBFT コンセンサス プロトコルを引き続き使用するなど、テクノロジーの中核部分です。しかし、これらの部品は規制の対象範囲外であるため、可能な限り最大限に保持されます。

多形性ステーブルコインのアーキテクチャはコンプライアンス目的であり、≋USDが最初に開始される可能性があります。

私たちは、単一通貨に固定された Libra のステーブルコインの目的は、第一にコンプライアンスのニーズ、第二に実用的な実装のニーズであると考えています。

コンプライアンスの観点から、ほとんどの国ではSDR（特別引出権）のような暗号通貨が直接流通することは許可されないと予想されます。第二に、単一通貨に固定されたステーブルコインのビジネスモデルはすでに市場によって検証されており、もはや市場を教育する必要はありません。現在、ステーブルコインは基本的に米ドルに固定されています。他の通貨も存在しますが、非常に稀です。そのため、新しいLibraの第一歩は、Libra USD（≋USD）の実装がスムーズに行われるかどうかにかかっているかもしれません。

ウォレット CaLibra はこのホワイトペーパーでは言及されていませんが、FINCEN に MSB として登録されています。さらに、ホワイトペーパーでは、ステーブルコインは指定ディーラーによってエンドユーザーに販売・償還されること、指定ディーラーはコンプライアンス資格を有することが求められること、つまり、鋳造はLibraネットワーク上で行われるが、一般向けの発行は指定ディーラーで行われることも言及されている。

米国ではすでにMSBステーブルコインの発行モデルが形作られているため、CaLibra（あるいは他のLibra関連機関）が米国におけるLibraの指定販売業者となり、≋USDを発行する可能性が高い。

≋USDが実際に流通すれば、ブロックチェーン業界に影響を与えることになるでしょう。たとえば、USDT に直接挑戦することになります (もちろん、USDT の人気の理由はより複雑なので、ここでは詳しく説明しません)。たとえば、DeFi には追加の担保もあります (≋USD は USDC とそれほど変わりません)。 ≋USDの流通は制限されるものの、これらの効果は実際に発生します。

多形性ステーブルコインのアーキテクチャにより準備金管理が困難に

現在、リブラの最大の運用上の難しさは、規制以外では準備金の管理にあると私たちは考えています。

新しいホワイトペーパーでは、リブラ準備金の投資配分も明確にされており、80%は3か月以内に満期を迎える国債に投資され、その国債はS&P A+またはムーディーズのA1以上の格付けを持ち、流通市場で高い流動性を持つ必要がある。 20%は現金で投資され、翌日物投資口座を通じてマネー・マーケット・ファンドに投資されます。

準備金管理が困難になっている明らかな理由は、もともと、通貨バスケットに固定されたステーブルコインは、大きな準備金口座を管理するだけでよかったからです（もちろん、実際の運用口座間でリスクを分散させることにもなります）。各通貨がステーブルコインに対応するようになったため、管理すべき準備金口座の数は急増することになります。

規制当局の認可を受けているところは多くないため、当初の影響は小さいと見込んでいますが、後期には複数通貨への対応が必要となり、通貨が増えることで為替リスクが高まります。そのため、リブラは、信用リスクと保管リスクを軽減し、準備金口座管理の必要性をなくすために、将来的には中央銀行デジタル通貨CBDCを単一通貨ステーブルコインの代わりに使用することを非常に楽しみにしていると提案しています。しかし、これはCBDCがLibraネットワークと統合されることを前提としており、これは非常に難しい点です。

リブラの粘り強さ：金融インフラになるという目標を諦めない

リブラの壮大なビジョンは、表面上は銀行サービスを利用できない世界中の17億人の人々にサービスを提供するだけでなく、少なくとも2つの潜在的なシナリオも提案している。これら 2 つのシナリオは実現が難しいものの、金融インフラになるという野心を反映しています。

国境を越えた金融決済通貨になる

リブラの長期目標であるステーブルコインのバスケットは放棄されておらず、リブラ協会は、将来的には世界の決済通貨になるという、より野心的な位置付けさえしている。

ホワイトペーパーには次のように明記されています。

≋LBR は、ネットワーク上に単一通貨のステーブルコインがまだ存在しない国の人々や企業にとって、効率的な国境を越えた決済コインとしてだけでなく、中立的でボラティリティの低い選択肢としても使用できます。

Libra ホワイトペーパー バージョン 2.0

また、米国のユーザーがリブラネットワークを利用して他国にいる家族に送金した例も挙げた。この機能が実現すれば、不自然な例えですが、JPM Coinのオープン版、あるいは金融機関向けのSWIFTのリテール版とも言えるでしょう。

中央銀行デジタル通貨CBDCの統合ネットワークおよび変換仲介者になる

また、前述の通り、Libraは各国の中央銀行デジタル通貨CBDCとの接続の可能性も提案しました。特定の国がLibraステーブルコインに適していない場合、その国のCBDCに置き換えることができます。

国境を越えた送金とCBDCへのアクセスが実現できれば、ステーブルコインのバスケット≋LBRがCBDCの国際決済仲介者となるでしょう。例えば、どちらの側も単一通貨に固定されたステーブルコインを使用しておらず、両方とも CBDC を使用することを選択した場合、≋LBR は自然に CBDC の決済通貨になります。

上記の 2 つの潜在的なシナリオは、ホワイトペーパーの新バージョンでは非常に明確または簡単に推測できるため、Libra の目標が小さくなったり大きくなったりすることはなく、混乱が生じる可能性があるのは既存のインフラストラクチャであると考えられます。

このビジョンが実現できるかどうかは別の問題です。しかし、天秤座は多くの分野で妥協してきたが、ここでは妥協していないので、そのより深い意味について熟考する価値があるかもしれない。

より幅広い包摂性：より幅広い機関との連携

新しいホワイトペーパーでは、Libra ネットワークの参加者として次の 2 つのタイプが概説されていると考えられます。

1つは、直接参加の5つのタイプが明確に述べられていることです。

• 協会及び/またはその子会社

• 協会会員

• 指定ディーラー

• 仮想資産サービスプロバイダー

• 非ホストウォレットユーザー

• 中央銀行

• 中央銀行デジタル通貨CBDC発行者

• 国の規制当局。

これらは基本的に政府または規制機関から提供されます。彼らは、Libra の今後の推進における主要なパートナーであり、新しいホワイトペーパーの主要な対象者です。

直接参加型のうち、仮想資産プロバイダー（VASP）は新たに出現した参加者のタイプであり、金融​​活動作業部会（FATF）の規制要件を満たすためにLibra協会が別途追加したタイプでもあります。簡単に言えば、仮想資産取引所やその他の種類の交換機関、規制された VASP には、転送や残高の制限はありません。非管理型ウォレットユーザーとは、Libraネットワークの一般ユーザーの名称であり、送金や残高に制限があります。

この技術はまだ完成には程遠い

Libra の技術的な方向性はまだ完全には決まっていないと考えています。

2019年6月18日、Libra協会はLibra計画とホワイトペーパー、および3つの技術マニュアル「The Libra Blockchian」、「State Machine Replication in the Libra Blockchain」、「Move: A Language With Programmable Resources」を発表しました。

今後、3点技術マニュアルが変更された場合には、変更内容の比較・分析を行ってまいります。少なくとも現在の形では、Libra の目的の大きな変更は技術的にまだ完全には準備ができていません。

ブロックチェーン業界への影響については、まだ多くの不確実性と可能性がある。

昨年、Libra はパブリック チェーンになる可能性を放棄したため、Libra がパブリック チェーンのエコシステムに比較的大きな影響を与えるだろうと私たちは考えていました。現在の質問は次のように言い換えることができます。Libra はアライアンス チェーンに影響を与えるでしょうか?それはアライアンスチェーンの標準セットになるのでしょうか?

長年にわたり、国内外の多くのアライアンスチェーンシステムは比較的成熟した形で発展してきましたが、実際に業界標準となったアライアンスチェーンはありません。昨年の中国の政策奨励以降、同盟チェーンの発展はより急速かつ多様化している。したがって、Libra が比較的大規模なアライアンス チェーン システムになったとしても、現在のインターネット環境と同様に、地理的な制限を受けることになります。

また、開発言語に関しては、現在のほとんどのアライアンスチェーンのアーキテクチャ基盤と設計コンセプトは基本的に Ethereum から来ています。多くの開発者はすでに Ethereum の Solidity 言語に精通しており、Libra ネットワークでは Move 言語が使用されるため、開発者は不安を感じる可能性があります。

もう一つの問題は、Libra エコシステムです。 Libra のアライアンス チェーン形式が機能すれば、Libra を中心にブロックチェーン エコシステムが出現するでしょう。少なくとも協会メンバー、指定ディーラー、仮想資産プロバイダーはエコシステムの重要なメンバーになります。

もうひとつの可能性は、Libra協会がパーミッションレスなパブリックチェーンになるという目標を断念したにもかかわらず、業界がLibraのアーキテクチャを使用してパーミッションレスなパブリックチェーンを構築するために人材を雇うのではないかということです。それはとても興味深いですね。

規制の境界の拡大

ブロックチェーンの実務家にとって、わずか 10 か月の間に Libra ネットワークに起こった変化の最大の価値は、規制の境界が拡大し、規制当局が地域をまたぐブロックチェーン金融プロジェクトに関する見解を表明できるようになり、何ができて何ができないかが (部分的に) 明確になったことだと私たちは考えています。特に、Libra のケースは、金融インフラの再構築を目指すブロックチェーン プロジェクトに十分なインスピレーションを与えました。

Libra は営利目的で民間企業が行うプロジェクトではありますが、ある意味、ブロックチェーンを世界的な金融インフラに発展させるための取り組みと探求でもあります。これは技術的なものであるだけでなく、規制に衝突する注目度の高いアプローチを使用して、不完全ではあるがおそらく実現可能な道を作り出します。さらに、失敗する可能性も高くなります。

このような取り組みは最初ではなく、最後でもないだろうが、最も記憶に残るものになるかもしれない。世界をリードするインターネット企業がニッチなブロックチェーン技術を世間の注目を集め、規制当局や主流の金融機関の監視を受け入れ、さまざまな国の中央銀行や企業がブロックチェーン業界に注目するきっかけを作ったのだ。

将来、ブロックチェーンが本格的に商業化されれば、より多くのプロジェクトがこれを探求し、拡大し続け、最終的には成熟したグローバルなブロックチェーン規制の枠組みが構築されるでしょう。少なくとも、Libra はそのような試みを開始しました。