USDT 発行の増加は暗号通貨インフレを促進するでしょうか?

• 貨幣は価格上昇に対して友好的ですが、価格の上昇や下落との相関は強くなく、貨幣は価格上昇にほとんど影響を与えません。

• このコインは、「+V」および「+L」の市場状況に対して大きな予測価値を持っていません。

• ステーブルコインの発行は価格上昇よりも価格回復に大きな影響を与える

• 暗号通貨の価格上昇と米ドル建てステーブルコインの発行増加との間には直接的な因果関係はありません。それどころか、「市場の需要がステーブルコインの発行に圧力をかけている」という主張の方が説得力がある。おそらく、コインの鋳造は、上昇する市場を利用してコインの価格を押し上げているだけである可能性が高い。

1. はじめに: 暗号通貨の世界にインフレは起きているのか?

2020年初頭から、TetherによるUSDTの大規模発行に関するニュースが暗号メディアのプッシュで頻繁に登場し、2番目に大きいステーブルコインUSDCも21年目に入って「紙幣の印刷」を開始しました。 2つの米ドル建てステーブルコインプロジェクトの時価総額も、2020年初頭のそれぞれ41億ドルと5億1000万ドルから、現在はそれぞれ784億ドルと443億ドルに急増し、わずか2年で数十倍の増加を達成し、暗号通貨の時価総額ランキングで4位と6位にランクされています。

米ドルのステーブルコインは「オンチェーンドル」とも呼ばれ、暗号通貨における「コイン発行会社」は、現実世界の中央銀行と同様の役割、つまり通貨供給を担っています。そのため、テザーは冗談めかして「暗号通貨界の連邦準備制度」とも呼ばれています。

前回の記事では、インフレが暗号通貨の価格に与える影響について説明しました。連邦準備制度のバランスシートは2020年以降2倍に拡大し、CPI（消費者物価指数）は8.3％上昇した。 TetherとCircleのバランスシートは25倍に増加し、現在の仮想通貨の時価総額の59%を占めるBTCとETHの時価総額は過去2年間で合計7倍に増加しました。データ照合: OKLink

2つのステーブルコイン企業が「狂ったように紙幣を印刷していた」時期に、ビットコインもまた第4次強気相場を到来させたことがわかる。疑問に思わずにはいられません。暗号通貨の世界にはインフレが起こっているのでしょうか?

Cryto にもインフレが起きるのであれば、それはステーブルコインの発行が原因でしょうか?

ステーブルコインの発行増加は市場の需要によるものでしょうか、それとも価格を吊り上げるために積極的に発行されているのでしょうか?

この問題を検討する前に、これら 2 つの米ドルステーブルコインとその背後にある企業について簡単に見てみましょう。仮想通貨の世界では「リスクフリー資産」や「低リスク資産」として、これほど高い市場価値を実現できるのですから、並外れた存在なのでしょう。

2. ステーブルコインの仕組みとその背後にある主体

まず、米ドルステーブルコインの動作メカニズムを見てみましょう。 Tetherを例に挙げてみましょう。 Tether のコイン発行の原理は銀行のそれと似ています。発行される USDT トークン 1 枚ごとに、現金または同等の資産 1 米ドルが担保として使用されます。 USDT 保有者は、Tether アカウントで 1 USD を換金し、同時に 1 USDT の「紙幣」を返却することができます。

テザーの仕組み

USDT は、2014 年に Tether によって発行された米ドルのステーブルコインであり、実際には Bitfinex の所有者によって管理されています。 USDT はもともとビットコイン ネットワークの Omni プロトコル レイヤーで作成され、現在は Ethereum、EOS、Tron、Algorand、SLP、OMG を含む複数のブロックチェーンに展開できるように更新されています。

USDC は、Coinbase と Circle が発行する米ドルのステーブルコインで、Centre と呼ばれるコンソーシアムによって管理されています。Coinbase と Circle は、このコンソーシアムの創設メンバーです。 USDC は Ethereum で最も人気がありますが、Algorand、Solana、Stellar などの他のブロックチェーンでも発行されています。

3. ステーブルコインは米ドルと同等ではない

各 USD ステーブルコインは 1 ドルの現金または同等の資産に固定されていますが、結局のところ米ドルではないことに注意する必要があります。そのため、USDTであってもUSDCであっても、価格は一定の範囲内で変動することになります。ここでは、USDステーブルコインの価格変動を引き起こす要因を簡単にまとめます。

1. カウンターパーティリスク: 集中型の Tether システムではポンジー崩壊の可能性があり、規制やデータ漏洩により USDT 価格が 1 ドルを下回る可能性もあります。

2. 米ドルの法定通貨と比較すると、匿名性、規制への耐性、送金の利便性、手数料の低さなどの利点により、USDT の需要が高まる可能性があります。

3. 取引: BTC と ETH が暗号通貨の世界の金または商品である場合、資産を法定通貨 (ステーブルコイン) の形で「銀行」に保管するか、金 (BTC)、株 (主要通貨)、または金融商品 (Defi) の形で保管するかは、投資家の選択によって決まります。具体的には、暗号通貨の価格が下落し、トレーダーはヘッジのためにトークンを USDT に交換しようとします (需要ポイント)。 USDT の流動性が不十分な場合、価格は上昇します。暗号通貨の価格が上昇すると、人々はUSDTを売ってトークンを買おうとし、供給が需要を上回り、価格が一時的に下落します。

上記のステーブルコインの需要ポイントに基づいて、ステーブルコインの供給と価格動向の関係についていくつかの推測を得ることができます。

ステーブルコインの需要によりUSDTの価格が上昇しました。価格を安定させるためには、市場供給を増やす必要があります。

次の図は上記の推測を裏付けるもので、価格が変動すると、ステーブルコインのオンチェーン活動（鋳造または破壊）も比較的活発になります。データソース: OKLink

しかし、暗号通貨の全体的な市場価値の上昇は、本当にTether/Circleとは何の関係もないのでしょうか?

これで、冒頭の疑問に戻ります。ステーブルコインの発行増加は需要によるものなのか、それとも価格を引き上げるために積極的に発行されているのか？

4. 方法論とデータ

USDT も USDC もビットコインやイーサリアムの取引ペアを個別に提供していないため、USDT 発行が BTC に与える影響や USDC 発行が ETH に与える影響だけを観察して得られる結論は、かなり偏っている可能性があります。

USDT+USDCはステーブルコインの市場価値の74%を占め、BTC+ETHは暗号通貨の市場価値の59%を占めています。したがって、それらをグループ化して研究対象として組み合わせた後に得られる結論は、比較的正確なものになります。

2018年後半の強気相場の反動は基本的に終了しており、2018年から現在まで比較的完全な弱気・強気サイクルとなっているため、この記事では2018.10.1から2021.1.12までの期間を選択し、合計1,176件のデータを対象としています。各データは期間内の 1 日に対応し、USDT 流通量、USDC 流通量、BTC 価格、ETH 価格という 4 つの生データ ブロックが含まれます。

1. オンチェーン行動データ

データソース: OKLink

USDTとUSDCの新規発行がなかった前後2日間と前後3日間を除くと、2018年10月1日から2022年1月12日までの間に、Tetherは合計763回のオンチェーンアクティビティが発生し、754億単位のUSDTが追加され、現在の流通量の96.3%を占めていることがわかりました。そのうち、602件の鋳造行為（合計1,176件のデータ項目がカウントされました）があり、合計約830億単位のUSDTが鋳造され、平均約1億3,800万単位/回でした。破壊行為は 161 回、合計 750 万ユニットが破壊され、平均 4670 万ユニット/時間。データソース: OKLink

USDTと比較すると、USDCはチェーン上でより活発に活動しており、この期間中に合計1,082回の鋳造と破壊活動が行われ、439億単位のUSDCが追加され、流通量の99.8%を占めました。さらに、USDC の各鋳造および破壊活動の振幅 (表の「平均」列に対応) は USDT の振幅よりも小さく、これは基本的にそれぞれの時価総額の比率 (1.7:1) と一致しています。

2. 鋳造と鋳造後の価格動向

ステーブルコインの鋳造が価格に与える影響を観察するために、1,176 のデータ ポイントすべてを鋳造日と非鋳造日の 2 つのグループに分けました。その中で、前日に比べて供給量が増えた日が鋳造日となります。供給量の減少は破壊行為とみなされ、供給量に変化がない場合はオンチェーン活動がないとみなされ、両方が発生する日付は非鋳造日として分類されます。

鋳造日と非鋳造日後の価格動向を観察するために、1 日、7 日、14 日、30 日の 4 つの時間間隔 (X) を設定しました。対応する時間間隔後の価格から現在の価格を差し引くと、「+X 日の差」が得られます。式は次のとおりです。

「+X 日差」 = 価格(日+X) - 価格(日)

鋳造日と非鋳造日の「+X 日差」を加算し、平均を計算して「SUM_X」と「AVG_X」を取得します。その中で、AVG_X は各コインの鋳造/破壊行動が翌日の価格に与える影響を測定します。式は次のとおりです。

AVG_X = 平均(”+X 日差”)/X

ユニットのオンチェーンアクティビティ（鋳造または破壊）が価格に与える影響を測定するために、異なる「+X 日差」の「price_diff/unit」を使用して、単一のステーブルコインが鋳造（または破壊）されたときの価格の変化を表します。これは後で鋳造効率と呼ばれます。式は次のとおりです。

“price_diff/unit” = “SUM_X” / SUM(mint/burn) / X

「増加率」とは、鋳造日または非鋳造日の後に価格が上昇/下落する頻度を指します。

最後の列「diff」は、最初の 2 つの列の値の差です。

「diff」 = mint – burn & noneデータソース: OKLink

上記の表では、水平方向と垂直方向から 5 つの情報を確認できます。

（横）

• 増加率: 異なる時間間隔 (X) 間の最大差はわずか 5% です (列「diff」)。鋳造日と非鋳造日後の価格上昇頻度はそれほど変わりません。

• AVG_X: 鋳造日/非鋳造日と価格変動(AVG_X 正/負)の相関は強くありません。破壊後の短い期間 (1 日) のみ価格が全体的に下落しましたが、他の 3 つの時間間隔 (X) では全体的に価格が上昇しました。

• price_diff: 単一のステーブルコインの追加発行が、鋳造日と非鋳造日後に価格に与える影響の効率はそれほど変わらず、鋳造と「鋳造効率」の間には明らかな相関関係はありません。その中で、鋳造日が14日後と30日後の価格上昇に与える影響は、非鋳造日の影響ほど大きくありません。

（垂直）

• ステーブルコインが発行された日には価格が大幅に上昇し、BTC+ETHは43ドルから57ドルの間で増加しました。ステーブルコインが破壊され、活動がなかった日には、価格は基本的に着実に下落し、2日目の価格下落はより顕著でした。

• ミント：異なる時間間隔（X）の中で、1日後と30日後の「鋳造効率」は比較的大きいですが、単一のステーブルコインの発行が価格に与える影響の全体的な効率はそれほど変わりません。

要約すると、貨幣は価格上昇に対して友好的ですが、価格の上昇や下落との強い相関関係はなく、貨幣は価格上昇の程度に大きな影響を与えません。

しかし、単にコインの鋳造後の価格の上昇や下落を分析するだけでは、コインの鋳造が価格に与える影響を完全に説明することはできません。コインの鋳造前後の価格の変化も考慮する必要があります。

3. 鋳造と鋳造前後の価格動向

ここでは、便宜上、鋳造前の価格変動として 3 日前の価格 ("diff-3/3") を取り、異なる時間間隔 (X) 後の価格と比較して "Compare_X" を取得します。式は次のようになります。

“diff-3/3” = [価格(日)-価格(日-3)]/3

「Compare_X」 = 「 +X 日差」/X – 「diff-3/3」

“SUM_X” = sum(”Compare_X”)

“price_diff/unit” = “SUM_X” / SUM(mint/burn) / X

データソース: OKLinkデータソース: OKLink

鋳造前の価格（前と後）を考慮すると、鋳造による価格へのプラスの影響（「price_diff/unit」）が大幅に弱まり、7日後、14日後、30日後のデータと比較すると逆転し、全体的な価格は3日前と比較して下落していることがわかります（「SUM」はマイナスになります）。

もう一度言いますが、貨幣発行は価格上昇にほとんど影響を与えません。

コインの鋳造が全体の価格に明らかな影響を及ぼさないのであれば、特定の特別な市場状況に何らかの影響を与えるのでしょうか?

4. コイン鋳造と「+V」および「+L」の市場動向

ある要因が価格に与える影響は、プラスとマイナスに分けられます。で、

プラスの効果は3つの形に分けられます。

「+V」：下落後の上昇

「+L」タイプ：上昇後の加速上昇

「-L」型: 衰退の後に衰退の鈍化が続く

悪影響は3つの形態に分けられます。

「-V」型: 上昇後に下降

「+T」型：上昇の後に上昇の鈍化が続く

「-T」型：衰退に続いて衰退が加速する

本論文は貨幣発行と物価上昇の関係を研究しているため、分析では正の効果のうち「+V」と「+L」のタイプのみを選択します。

データソース: OKLink

注記：

「+V」タイプ（合計）の行には、1176 個のデータ ポイントすべてにおいて異なる時間間隔（X）で表示される「+V」タイプの市場状況の数が表示されます。

「+V」タイプ（ミント）の行には、鋳造日に異なる時間間隔（X）で発生した「+V」タイプの市場状況の数（880データポイント）がリストされます。

「+L」タイプも同様です。

新しく発行されたステーブルコインは一般的に価格動向に有益ですが、880回の発行（+7日）のうち、価格に「反転効果」、つまり「+V字型」のトレンドをもたらしたものは231回のみでした。市場の底値転換点を判断するための価格動向のガイドとしてステーブルコインの発行だけに頼ると、「正しく推測」できる可能性はわずか 26% です。

したがって、コインの鋳造は価格の転換点を予測する価値がありません。

表の「比率」の行のデータから、ステーブルコインの鋳造は「+V」タイプの市場に比較的友好的であることがわかります（「比率」が57％を超えています）が、あまり明白ではありません。 「+L」型相場が出現した場合、鋳造日数の割合は高くありません。

言い換えれば、コインの鋳造は、「+V」および「+L」の市場状況を予測する価値があまりありません。データソース: OKLinkデータソース: OKLink

「+V」および「+L」の市場状況が出現すると、「price_diff/unit」は全体データ（mint+burn+none）と比較して大幅に増加し、基本的に2桁の差となります。これは、上記の市場状況下では、貨幣発行が市場に与える「プラス効果」がより明白であることを示しています。

言い換えれば、ステーブルコインの発行は、上昇する市場状況を利用して通貨の価格を押し上げる可能性が高い。

「+V」タイプと「+L」タイプを比較すると、「貨幣効率」と増加回数の点で「+V」タイプの方が「+L」タイプよりも優れています。

つまり、ステーブルコインの発行は、価格上昇時に価格を「押し上げる」よりも、価格の回復に大きな影響を与えます。

V. 要約

ステーブルコイン（USDT と USDC）の全体的な価格は発行後に上昇していますが、両者の間にはステーブルコインの価格予想を安定させる交絡要因が存在します。記事のデータは、ステーブルコインの鋳造と鋳造後の価格動向の間に明らかな相関関係はなく、鋳造には価格上昇の予測価値がないことを示しています。ステーブルコインの発行増加が市場価格全体の上昇に直接つながると結論付けることは困難です。

したがって、暗号通貨の価格上昇と米ドル建てステーブルコインの発行増加の間には直接的な因果関係はないと考えられます。それどころか、「市場の需要がさらなるステーブルコインの発行に圧力をかけている」という主張の方が説得力がある。コインの鋳造は、上昇する市場を利用するだけで通貨の価格を押し上げる可能性があります。 「価格を押し上げるために積極的な発行が行われる」という仮定は成り立たない。

執筆者: マブラリー