Glassnode レポート: ビットコインマイナーからの売り圧力が迫る!

今年5月中旬からビットコイン市場では売りの兆候が見られ始めましたが、結果的にこの売り圧力は現在の取引安値範囲まで達しませんでした。先週、ビットコインは28,993ドルまで下落しましたが、現在は35,000ドル前後まで回復​​しています。

史上最大規模のマイニングマシンの停止後、ビットコインネットワーク全体の計算能力が急落し、マイナーの売り圧力も高まりました。業界関係者は、マイニングマシンの移転にかかる運用コストを支払うためにBTCを売却する必要があると推測した。さらに、先週のグレイスケール・ビットコイン・トラスト・ファンドGBTCや各種上場投資信託（ETF）商品、そしてコインベースのデジタル通貨保有も注目に値する。

第二ラウンドの「降伏」

今年5月、ビットコインの価格は今年初の「急落」を経験し、先週（6月最終週）、市場は再び「急落」し、「オンチェーン損失」は過去最高（34億5000万ドル）を記録しました。損失は、最後に高値で移動されたビットコイン（UTXOが作成）が再び低価格で使用された（UTXOが破壊された）ときに、チェーン上で発生します。 （ビットコインの市場評価額が上昇するにつれて、ドル建ての損失が大きくなる可能性があることに注意してください。）

これは、今週大量の「水面下」ビットコインが売却されたことを意味します。ほぼすべての長期保有者が利益を得たことは注目に値する。彼らの「支出」は実際には 3 億 8,300 万ドルの純損失を相殺し、実現損失の総額は 3,833 万ドルにも達しました。現在、長期保有者はビットコインのわずか2.44%を保有しており、未実現損失を抱えている。

より相対的に見ると、別の指標、つまり使用済み出力利益率 (SOPR) を見ることができます。これにより、ビットコインの最近の後退を相対的に比較することができます。 2 つのグループの人々の支出出力指標の利益率を分析できます。

1. 長期保有者（LTH）

2. 短期保有者（STH）。

2 つの指標は同じ方法で計算されますが、異なる解釈が必要になる場合があります。

※長期保有者のSOPR（下図左、オレンジ色）は、概ね利益が出ている状態であるため、実現利益が増加しています。図に示すように、長期保有者の使用済み出力利益率は1.95であり、全体として195％の利益を達成したことを意味します。一方、長期保有者の使用済み出力利益率も、短期保有者のSOPRに比べると変動は小さいものの、最近は大きく変動し始めている。

※短期保有者のSOPR（青、右） 図に示すように、短期保有者の使用済み出力利益率は通常1.0前後で変動します。これは、特に最近、市場が不安定になっているためです。最近の短期保有者のSORP値はすべて1を下回っていることがわかります。これは、最近かなりの損失を被ったことを意味します。

長期保有者SOPRのボラティリティの上昇と短期保有者SOPRの大幅な「投げ売り」が示すように、ビットコインの価格は確かに今週下落傾向に入っています。全体的に、この市場の下落は長期保有者と短期保有者の両方にある程度のパニックを引き起こしたようだ。短期保有者の実現損失は、2020年3月の新型コロナウイルス流行による市場暴落よりわずかに低いだけだ。長期保有者が現在デジタル通貨に支払ってもよいと考えている平均コストは、基本的に920ドルから1,630ドルの間であり、これらすべてが市場の不確実性の高さを示している。

しかし、長期保有者によるパニック売りの証拠がいくつかあるにもかかわらず、暗号通貨の「寿命」を追跡するほぼすべての指標は、強気相場前のレベルに向かって下落し続けています。これは次のように説明できます。

1. 長期保有者の中には、市場のボラティリティが高まった際にデジタル通貨を売却した者もいるが、この時期に売却した理由は、コストの差によるパニックによるものと考えられる。

2. 市場の実現純損失は34億5000万米ドルに達したが、移転されたデジタル通貨はまだ非常に「若い」（つまり、採掘も保有もされていない）ため、ほとんどの長期保有者は保有していたデジタル通貨を売却することを選択しなかった。

3. 市場の売り圧力は主に短期保有者から生じます。彼らが保有する流通在庫全体のうち、約 23.5% に未実現損失があり、実現利益があるのはわずか 3.4% です。

鉱山会社の売り圧力が高まっている

ビットコインの計算能力が史上最大規模で移行する中、マイナーの売り圧力が価格上昇への抵抗を生み出す可能性が高いため、市場ではマイナーからの売り圧力の大きさについて憶測が飛び交っている。現時点では、マイナーからの売り圧力が高まる可能性がある主な要因が 2 つあります。

1. マイナーの収入の急激な減少と最近のビットコイン価格の半減により、マイナーは運営コストを賄うために法定通貨と交換するためにさらに多くのビットコインを売却せざるを得なくなりました。

2. マイナーは、マイニング機器の移転または清算のために、すでに在庫として保有しているビットコインを清算し、法定通貨に交換することで発生する物流コストとリスクヘッジの費用を支払う必要があります。こうした費用支出は数か月続く可能性があります。

分析結果をより直感的に提示するために、鉱山労働者の総収入（7日間平均）の変化を評価しました。実際、ビットコインマイナーの収入は3月と4月は比較的安定した水準を維持していましたが、その後ビットコインマイニング市場の収入は約65.5%減少しました。現在の7日間平均マイニング収入は1日あたり約2,073万ドルだが、それでも2020年5月にビットコインのブロック報酬が半減したときより154%高い。

ビットコインマイナーの収益リアルタイムチャート

一方、ビットコインのマイニング難易度は同じ期間にわずか23.6%しか増加しませんでした。マイナーの収入とマイニングの難易度の不一致は主に半導体チップの世界的な不足によるもので、これがマイナーの事業拡大能力を制限している。この場合、2021年前半のビットコインマイニングは非常に収益性が高く、時代遅れになるはずだったビットコインマイニングハードウェア機器でも引き続き収益性が得られることを意味します。言い換えれば、マイナーは運営コストを賄うためにビットコインを少なく販売するだけでよく、ビットコインの在庫準備金を増やすことができます。

7日間の平均収益が154%増加したにもかかわらず、ビットコインマイニングパズルの難易度は23.6%増加しました。現在、多数のマイニングマシンが「オフライン」かつ「転送中」となっているため、次回のビットコインマイニング難易度調整は大きく（-25％）なることが予想されます。したがって、ビットコインの価格がさらに下落するか、「オフライン」および「移転」したマイナーが短期間でオンラインマイニングをすぐに再開できない限り、運営を継続するマイナーは今後数週間でより高い利益を得る可能性があります。

ビットコイン採掘難易度リアルタイムチャート

これは、事業の継続を主張するビットコインマイナーが、保有するビットコインを「過度に」または「強制的に」売却する可能性は低いことを示しています（上記の最初の理由に相当）。したがって、中国の鉱山会社が現在のところ主な売り手である可能性が高い。マイニングマシンの転送と運用コストを支払うために、ビットコインの在庫を清算する必要があります（上記の 2 番目の理由に該当）。

そうなると、ビットコインマイナーがマシンを移転するリスクとコストをカバーするために在庫を処分しているかどうかが問題となる。ここでは、まずマイナーのウォレットに保持されている合計残高を見てみましょう。ビットコインが1月27日に最安値を記録して以来、マイナーは合計1万ビットコインを在庫に追加しており、これは採掘されたビットコインの総量の7.6％を占めており、この期間中にマイナーが「在庫」の92.4％を分配したことを示している。

また、6月初旬には、マイナーのウォレットから合計約7,000ビットコインが使われたことが分かります。これは、マイニングマシンの移行に備えてビットコインを換金し始めたマイナーまたはマイナーのグループである可能性が高いです。

ビットコインマイナーウォレット残高リアルタイムチャート

また、マイナーがビットコインを取引所に送信する速度を追跡し、相対的な売り圧力を評価します。ここでは、難易度調整ウィンドウと同じ期間のデータを比較するために、14 日間の移動平均を使用します。

2020年通年と2021年第1四半期と比較すると、この2つの期間中、デジタル通貨取引所におけるマイナーの売却量は基本的に1日あたり300〜500コインにとどまりました。実際、取引所マイナーの現在の売り圧力は、この 2 つの期間よりも大幅に低くなっています。 3月にはマイナーは1日あたり約500ビットコインをデジタル通貨取引所に送っていたが、6月までにその数は1日あたり200に減少した。

マイナーからデジタル通貨取引所へのビットコインの流れのリアルタイムチャート

私たちはまた、マイナーがビットコインを販売するもう一つの主要なチャネルである、監視されている店頭取引プラットフォームにおけるビットコインの状況も調査しました。一般的に言えば、OTC取引は市場動向の変化と密接に関係しています。 2021年を通じて、ビットコインOTC取引量は「減少」傾向を示しており、4月から6月にかけて、ビットコインOTC取引量は8,000から6,000の間で推移しましたが、過去2週間では、OTC市場におけるビットコインの純流出量はわずか約1,134でした。

OTC ビットコインライブチャート

機関投資家の需要が鈍化し始める

2020年と2021年のビットコイン価格上昇の主な要因は機関投資家の需要の増加であり、その最大の要因の1つはグレイスケール・ビットコイン信託基金GBTCへのビットコインの一方的な流入であった。多くのトレーダーが裁定取引を試みたことから、2020年と2021年初頭にはGBTCが高水準で推移していることがわかりました。

しかし、2021年2月以降、GBTCの高プレミアムステータスは維持されておらず、純資産価値に対して割引価格で取引されなければなりません。 5月中旬、GBTCの保険料率は-21.23%に達しました。しかし、市場の売り圧力が強まるにつれ、GBTC の割引率は再び上昇し始めました。 6月の最終週、グレイスケール・ビットコイン・トラストの純資産価値は、最低-14.44%から最高-4.83%の間で割引されて取引されました。

現在、グレイスケールのビットコイン信託基金 GBTC は 651,500 以上のビットコインを保有しており、流通しているビットコインの総供給量の 3.475% を占めています。

グレースケール ビットコイン信託基金 GBTC プレミアムレート リアルタイムチャート

カナダにも 2 つのビットコイン上場投資信託商品があることは特筆に値します。

1. 目的ビットコインETF

2. 3iQ デジタルアセットマネジメント QBTC ETF。

これら 2 つの製品を分析することで、最近の機関投資家の需要をさらに理解することもできます。 The Purpose Bitcoin ETF が管理するビットコインの総数は増加し続けています。 5月15日以降、純流入額は3,929 BTCに達し、これは1日当たり95.83 BTCの流入額に相当します（7日間の週ベースで計算）。ビットコイン上場投資信託が保有するビットコインの総数は現在21,597に達した。

目的ビットコインETFビットコイン保有リアルタイムチャート

同時に、3iQデジタルアセットマネジメントQBTC ETFでは過去2か月間にビットコインの大量流出が見られ（流出額は10,483BTCに達した）、保有総量も大幅に減少し、ビットコイン上場投資信託の現在のビットコイン保有量は12,975に減少した。

量的に見ると、The Purpose Bitcoin ETF が管理するビットコインの総量は、現在、The 3iQ Digital Asset Management QBTC ETF を上回っています。しかし、この2つを合わせると、これら2つのビットコイン上場投資信託からのビットコイン流出は6月に8,037ビットコインに達した。

3iQデジタルアセットマネジメントQBTC ETFビットコイン保有高リアルタイムチャート

最後に、機関投資家側では、強気相場中に米国の機関投資家が好んで取引していた Coinbase が保有するトークン残高の純増減を見ることができます。 2020年12月以降、CoinbaseはBTCの継続的な流出期間を経験してきましたが、現在、Coinbaseのビットコイン残高の変化は明らかに鈍化しています。

デジタル通貨取引所におけるビットコイン保有量のリアルタイムチャート

分析の結果、Grayscale Bitcoin Trust Fund GBTCのプレミアム率が縮小し、3iQ Digital Asset Management QBTC ETFとThe Purpose Bitcoin ETFからのビットコインの純流出額が増加し、Coinbaseのビットコイン残高の増加が止まったことがわかりました。したがって、基本的には、現段階では機関投資家の需要は比較的低迷している状態にあると言え、市場の回復はまだ見通せない状況にあるといえます。