ビットコインの価値は最大で74,000ドルで、その価値に達するまでには120年かかると推定されています。この評価モデルは信頼できるでしょうか?

出典: NewsBTC、著者: Jordan、翻訳: PANews

原題：「ビットコインが2万ドルに達した後、ビットコインの価値が最大7万4000ドルであると信じるモデルは信頼できるのか？」

2020年12月16日、ビットコインは2万ドルという歴史的な突破を果たしました。暗号通貨市場が歓喜に沸いたちょうどその時、一部の人々がそれに冷水を浴びせ始めた。ある反対派は、ビットコインの価格が現在、適正市場価格の2倍になっていると警告した。さらに、長期的な視点で見ると、ビットコインが到達できる最高値は「わずか」74,000ドルです。

74,000 ドルは「小さな数字」ではありませんが、特別に設計された他のビットコイン評価モデルによって予測された評価結果と比較すると、まだやや低い数字です。たとえば、Twitter で有名なビットコイン市場アナリストである Plan B は、「ストック・トゥ・フロー」評価モデルを提案しました。このモデルで計算された結果によると、ビットコインの価格は半減後1～2年以内に10倍に上昇するでしょう。しかし、「ストック・トゥ・フロー」評価モデルによって与えられたビットコインの評価は、完全に真剣に受け止めることはできません。結局のところ、暗号通貨コミュニティの中には、このモデルには欠陥があると考える人もいます。

暗号通貨業界の批評家は引き続き現れ、主に評価モデルに焦点を当てている

ビットコインが史上最高値の 22,309.84 ドルに達すると、多数の「最も英雄的な」支持者と「最も邪悪な」批評家が押し寄せました。ビットコインに楽観的でない人の中には、邪悪さを的確に表す名前である「ドクター・ドゥーム」と呼ばれる人もいましたが、ビットコインは批判を恐れませんでした。最良の反応は、価格が 20,000 ドルを突破することでしょう。 (PANews 注: ドゥーム博士は、ビットコインを攻撃、批判し、悲観的になっている経済学者ヌリエル・ルビニ氏を指しています。)

批判と戦うことに加えて、ビットコインはインフレとも戦っている。 2020年を通じて、ビットコインは安全資産とデジタルゴールドの「物語」に基づいて貴金属と戦ってきました。少なくとも投資収益率の点では、ビットコインがこの戦いに勝利したことは間違いありません。

もちろん、従来の市場の誰もがビットコインに対して悲観的というわけではありません。金がヘッジとして使えるとは思わない人々もおり、彼らはより破壊的なビットコインに注目し始めています。

デューク大学の元商品投資・金融教授で、現在はマサチューセッツ州ケンブリッジの全米経済研究所に勤務するクロード・エルブ氏は、新著『黄金のジレンマ』の著者である。世界的に有名な金融雑誌バロンズは最近、「金を購入すべきでない5つの理由」と題する記事を掲載し、クロード・エルブ氏の見解と貴金属の「公正な市場価値」の概念を引用した。クロード・エルブの分析によれば、アメリカの大恐慌終結後、金の適正市場価値は当時の価格の半分以下になった。

「金を購入すべきでない 5 つの理由」という記事の公開後、下のグラフに示すように、金の価格は 1 オンスあたり 600 ドル下落しました。出典: TradingView.com の XAU/USD 取引ペア:

言い換えれば、最近ではインフレヘッジとしての金への関心はそれほど高くないようです。バロンズの記事が掲載された直後、金の価格が600ドルも急落したことは特筆に値します。現在、クロード・エルブ氏はビットコインの公正な市場価値に疑問を投げかけることを目的とした別の論文を発表しました。クロード・エルブの最新の論文のタイトルは「ビットコインは、そうでない点を除けば金とまったく同じである」です。彼は商品研究における過去の経験に基づき、金の価格は「黄金定数」、公正価格、公正価格偏差に分解できると結論付けました。インフレヘッジ、価値の保管、安全な避難場所として使用する場合、ビットコインにはこれらの側面で追跡できる過去のデータがありません。論文の要約では、次のように結論づけている。「ビットコインの価格を「ビットコイン ネットワーク」の公正価格と公正価格からの偏差に分解できるかどうかは、おそらく疑問である。」
クロード・エルブ氏は金に反対しているわけではなく、過去にも顧客のポートフォリオを管理する際に金を保有することを選択していたことに留意すべきである。一方で、クロード・エルブ氏はビットコインに反対しているわけではない。おそらく他の伝統的な金融経済学者と同様に、彼はビットコインの評価モデルを見てどこから始めればいいのかわからないのだろう。あるいは、ビットコインを「安全資産」として使うのは疑問だと考えているだけなのかもしれない。

しかし、実はここから物事が混乱し始めるところであり、クロード・エルブのような経済学者がビットコインに疑問を投げかけているのを見ると、「年寄り」は、この新興技術の真の力とネットワーク効果をまったく理解できないのではないかと思うかもしれない。クロード・エルブがビットコインを説明するために従来の公正価格評価モデルを使用するとすれば、それは、Facebook のようなネットワークがなぜ急激に成長できるのかを説明するためにメトカーフの法則を使用するようなものです。 (PANews 注: メトカーフの法則は、ネットワークの価値とネットワーク技術の発展に関する法則です。ネットワークのユーザーが増えるほど、ネットワーク全体とネットワーク内の各コンピュータの価値が高まります。)

伝統的な経済学者にとって、ビットコインの強力なネットワーク効果に焦点を当てることは良い出発点だが、完全に正しいわけではない。メトカーフの法則を例に挙げてみましょう。この法則は、ネットワークの価値の成長はユーザー数の二乗に比例することを示しています。この理論に基づくと、ビットコインの適正市場価値は約 12,315 米ドルになるはずですが、現実にはそうではありません。次のグラフは、クロード・エルブの理論に基づくビットコインの価格動向と 2010 年以降の実際のビットコインの価格動向の比較を示しています。

ビットコインが単なる「ネットワーク」以上のものである理由

クロード・エルブ氏は、ビットコインの「ソーシャル ネットワーク」内の各 BTC は 1 人のユーザーのみを表していると誤って想定しており、そのためビットコインの価格は過大評価されていると考えています。しかし実際には、彼は間違っていました。なぜなら、各ビットコインは（10進数形式で）無限に分解できるため、ユーザーのアクセス可能性は無限だからです。クロード・エルブのモデルはビットコインの線形比例軌道をたどっていますが、基本的な問題が慎重に考慮されていないため、分析結果は当然正しくありません。実際に暗号通貨市場にはさまざまな分析結果があります。たとえば、対数スケールモデルに基づいてビットコインを分析する専門家は、ビットコインの資産は2028年に17万ドルに成長すると考えています。

金融雑誌バロンズが指摘しているように、経済学者は、他の評価方法が「経験的にこれより妥当」ではないため、とにかく人々にモデルについて慎重に考えるよう求めている。しかし、本当にそうなのでしょうか？デジタル資産管理会社カプリオール・インベストメンツの創設者チャールズ・エドワーズ氏は、メトカーフの法則に基づいてビットコインの評価評価方法を設計した。結果によると、ビットコインの適正価格はわずか 6,600 ドルでした。この結論は「あまり合理的ではない」と思われます（下の図に示すように、出典：TradingView.com の BTC/USD 取引ペア）。

クロード・エルブのモデルによれば、ビットコインの総供給量2,100万枚に基づくと、1BTCあたりの予想最高価格は約73,000ドルとなる。クロード・エルブ氏はまた、彼の理論は採掘されたビットコインすべての分析に基づいて計算されたものだと警告したが、その理論から導き出された結論の1つは衝撃的だ。最終的に73,000ドルの高値に達するまでには120年かかるかもしれないのだ。

クロード・エルブ氏は金のインフレヘッジ特性に懐疑的であるのと同様に、ビットコインに「反インフレ」特性があるとも信じていない。これは、資産が優れたインフレヘッジの利点を持つためには、まず価格の安定を維持する必要があるためです。この点におけるビットコインのパフォーマンスは明らかに不十分です。ビットコインと消費者物価指数の比率はほぼ 0 から 73 に急上昇しました。しかし問題は、クロード・エルブの分析が時々矛盾しているように見えることです。例えば、彼は金は「インフレヘッジ目的」で使われるべきではないと考えているが、金と消費者物価指数の比率はわずか3～8である。

暗号通貨コミュニティがクロード・エルブのモデル分析を認めていないことは間違いないが、ビットコインがさまざまなタイプの投資家からますます注目を集めるにつれて、学者、政治家、億万長者、ビジネスマンの間で新たな批判と挑戦の波が引き起こされ、評価モデルがすべての人の議論の焦点になる可能性がある。

Plan B の「ストック・トゥ・フロー」評価モデルを強く支持し、Claude Erb のモデルを冷笑するのであれば、まずこの質問について考えたほうがよいでしょう。Plan B は、Twitter で非常に活発に活動している匿名のアナリストです。 「ストック・トゥ・フロー」は彼が設計した興味深い数学モデルに過ぎませんが、クロード・エルブは商品市場で豊富な経験を持つ経済学者、教授、ポートフォリオ・マネージャーです。もちろん、「ストック・トゥ・フロー」評価モデルが役に立たないと考えることはできません。実際、1 世紀にわたる金融の歴史の中でビットコインのようなものは存在したことがないため、特定のモデルが間違いなく正確であると主張するのは時期尚早です。