イェール大学の学者：ビットコイン市場にバブルはない

イェール大学の倫理、政治、経済学の講師であるヴィクラム・マンシャラマニ氏は最近、ビットコインがバブルではない理由を説明する記事を発表しました。

ビットコインバブルはあるのか？

マンシャラマニ氏はハーバード大学ケネディスクールの上級研究員でもあり、『Boom-Bust Studies: What Happens Before a Financial Bubble Bursts』の著者でもある。

彼は最近、LinkedIn の記事で「ビットコインのバブルは崩壊しようとしているのか?」と質問しました。

彼はベストセラー本『Bubbles & Crashes』の中で、バブルを識別するための体系的な枠組みを開発しました。この方法では、5 つの主要な角度に基づいて、差し迫った衝突の確率を評価します。

（イェール大学の学者ヴィクラム・マンシャラマニ）

この本の要点は、多分野にわたる分析的視点を採用することによってのみ、繁栄から不況までの経済サイクルをよりよく理解できるということである。バブルを識別するために使用される 5 つの視点は、ミクロ経済学、マクロ経済学、心理学、政治学、生物学です。

Mansharamaniはチェックをバブルと呼び、ブランク レンズはバブルがないことを意味し、ハーフ チェックは 2 つの状態の間であることを意味します。

しかし、彼はビットコイン市場の分析においていくつかの間違いを犯しており、それについては私がすでにツイッターで指摘しており、以下で詳しく説明します。

ミクロ経済学

マンシャラマニ氏は次のように説明した。

一般的に言えば、効率論理の影響下では、バランスポイントから逸脱したものは自動的に調整されます。しかし、時には反射的なダイナミクスがこの自己修正的な抵抗を突破し、極端な状況を生み出すことがあります。

彼は古典的な効率的市場理論を引用し、ジョージ・ソロス（アメリカの金融経済学者）の再帰性理論を借用して改善を提案した。

したがって、本質的には、ビットコインの価格上昇は市場需要の増加（不安定な市場）を伴っているのか、それとも市場需要の低下（効率的な市場）を伴っているのか、という疑問が生じます。

マンシャラマニ氏は、これに関する証拠は不明だと述べている。彼は、通貨価格の上昇に関係なく、安全資産としてのビットコインの需要は経済危機や政治危機の際に増加すると考えている。 （彼は、ブレグジット後の通貨価格の上昇を例に挙げた）。最近、取引量は減少傾向を示し始めています。

結論: 半分チェック

マクロ経済学

2 番目の観点は、負債と資産価格のレバレッジの影響です。彼はこの一節を自らの本から直接引用した。

…負債と担保（頭金や保有資産など）と資産価格の関係は、個人の財務状況を改善または悪化させる可能性のある「有害なカクテル」を生み出す可能性があります。

彼はLinkedInの記事にこう書いている。

レバレッジが価格上昇につながるという証拠はない。また、最小限の担保に対するエクスポージャーを増やすことができる先物契約もありません。したがって、レバレッジ取引は利用できません。

結論: 空白

心理学

彼はこう書いている。

自信過剰とニューエイジ思考は、この第三の視点​​の心理学の特徴です。誰かが「今回は違う」と考え始めたら、消費者は注意するべきです。このような「異常な」状況はまれであり、資産の価格が無期限に上昇し続けることはできません。それどころか、上がったり下がったりします。この点ではビットコインの価格も例外ではありません。

これはビットコインの分野で鮮明に実証されています。ピーター・ティール、ヘンリー・ブロジェット、キム・ドットコムなどシリコンバレーの優れた人材は、1ビットコインの価格が100万美元まで上昇すると予測している。

結論: チェック

政治学

政府の規制政策は資産市場にどのような影響を与えるのでしょうか?規制政策はあらゆる資産の価格に影響を与える可能性があり、その結果としてその供給や需要が変化する可能性があります。同時に、あらゆる資産にはモラルハザード（保険契約者が信頼できないリスク）が存在します。

ではビットコインに関して言えば、政府は通貨の価格をつり上げるために人為的な介入を行っているのでしょうか?いいえ。むしろ、規制当局はビットコインに対する国民の関心を抑えようとしています。この点に関する詳しい情報は、最近の中国のニュースを参照してください。

しかし、モラルハザードに関して言えば、ビットコイン分野では存在しないようです。ビットコイン取引所マウントゴックスが破産したとき、数百万ドルを失った参加者を誰も救おうとしなかった。ビットコイン市場の参加者のほとんどは、この資産に関連するリスクを理解した上で取引を行っています。ビットコイン投資は連邦預金保険公社 (FDIC) によって保護されておらず、連邦準備制度の一部でもありません。

結論: 空白

生物学

金融バブルを研究するために伝染病を利用すると、特定の熱狂の成熟度を評価するのに役立ちます。投資熱を人口における熱病やインフルエンザの蔓延と比較する場合、考慮すべき変数は感染率、排除率、そして最も重要なのは影響を受けていない人口の割合です。

ビットコインに関して言えば、潜在的な購入者（つまり脆弱な人々）のプールは実に膨大です。当初はビットコインを購入するのは容易ではなく、機関投資家もこれに阻まれていました。専門的な取引所、オンラインウォレット、秘密鍵の保管の必要性などにより、取引に多くの摩擦が生じ、多くの潜在的なユーザーが離脱する原因となっています。 ETFはまだ存在していません。

結論: 空白

マンシャラマニの分析概要

彼は次のように説明した。

したがって、上記5つの視点から分析し、そのすべてが満たされた場合にのみ、「本当の意味で崩壊しつつあるバブル」とみなすことができる。ビットコインはわずか1.5ポイントしか獲得できませんでした。現在の状況から判断すると、ビットコインはバブル化の過程にありますが、現時点ではバブルではありません。

信号機の色変化法を用いて分析結果を発表しました。緑は泡の兆候がないことを意味します。黄色（写真では琥珀色）は泡が形成されようとしていることを意味します。赤は泡がすでに存在していることを意味します。

この結果は Vinny Lingham の分析と似ています。現時点ではバブルはないが、価格が3,000美元に達するとバブルが発生する可能性が高い。

ETF などの外部要因によりコインの価格が 2,150 ドルに達する可能性があるかどうかは気にしませんし、そのような要因が需要と供給に影響を与えるかどうかも気にしません。しかし、市場の熱狂、ショートスクイーズ、メディアの誇大宣伝、あるいは取り残される恐怖（FOMO）によりコインの価格が上昇し続け、3,000ドルを突破すると、バブルに向かっているため警戒する必要があります。

マンシャラマニの分析結果の訂正

私はこの研究者がビットコイン市場の分析に関して犯したいくつかの誤りを訂正しました。

訂正1: ミクロ経済学

彼が提起する疑問は、ビットコインの価格上昇は市場需要の増加（不安定な市場）を伴うのか、それとも市場需要の低下（効率的な市場）を伴うのか、ということです。代わりに、彼は取引所の取引量を使用して需要と活動を分析しました。

同氏は、最近取引量が減少しており、価格が上昇するにつれて需要が減ったと結論付けた。

取引量に関するデータは常に曖昧です。レバレッジ取引と手数料無料ポリシーにより、中国の取引所はかつて世界の取引量の90%を占めていました。

中国人民銀行（PBoC）は今年1月に証拠金取引の禁止を発表し、その後中国の取引所は手数料無料取引の提供を停止した。その後、通貨価格は上昇しているものの（短期的には下落しているものの）、ビットコインの世界的な取引量は打撃を受けた。

しかし、中国を除く他の国の取引所ではこれまでも通常通りの手数料が請求されてきたため、いわゆる大打撃はない。したがって、世界的な取引量は需要を測定する最良の方法ではありません。

取引と取引手数料はより有効なデータです。 2015年6月以降、通貨の価格が上昇したため、両方とも上昇傾向にありました。

したがって、この角度からの解析結果は、Half-Check（泡と非泡の間）からCheck（泡）に切り替える必要があります。

訂正2: マクロ経済学

この角度はレバレッジにも関係します。研究者はこう書いている。

レバレッジが価格上昇につながるという証拠はない。また、最小限の担保に対するエクスポージャーを増やすことができる先物契約もありません。

しかし、今年1月以前は、中国の取引所では非常に極端なレバレッジ取引が行われていました。サウスチャイナ・モーニング・ポスト紙はこの奇妙な現象を次のように報じた。

あるトレーダーは、「レバレッジをかけて取引しようと決めたとき、私は大きなリスクを負いました」と述べています。しかし、取引システムが崩壊したとき、損失を止める方法がなかったので、プラットフォームは投資家の損失を補償するべきだと思います。」

サウスチャイナ・モーニング・ポストによると、市場が暴落する前に、トレーダーは409ビットコインを担保にHuobiから995万人民元を借り入れ、1,228ビットコインを購入したという。

さらに、ビットコイン先物取引所 BitMEX は、レバレッジ取引サービスを引き続き提供しています。

しかし、中国では現在レバレッジ取引が禁止されており、BitMEX の取引量は世界の取引量のわずかな割合を占めています。したがって、この角度からの分析結果は、2017 年 1 月以前はチェック（バブル）であり、現在は空白（バブルではない）であるはずです。

したがって、ビットコインの最終スコアは 2 ポイントになるはずです。元の分析結果より0.5ポイント高い。

言い換えれば、ビットコイン市場には現在バブルはないが、バブルに向かっている。以下は研究者の調査結果を私が調整して要約したものです。